围绕好莱坞电影公司派拉蒙全球(Paramount Global)未来的戏剧性事件转向了并购(M&A)中最基本的问题之一:股东在收购中是否应该得到平等对待?

　　事实上，这种混乱的局面已经成为一个研究案例，表明美国的普通投资者有时可能会在并购中遭受损失，因为他们缺乏其他主要市场所采取的正式保护。

　　派拉蒙的股本奇怪地分成了一小部分有表决权的股票和大量无表决权的股票。

　　该公司的控股股东莎莉·雷石东(Shari Redstone)一直在考虑出售她持有的多数有表决权的股份。

　　在上周四收盘时，这些股票价值近7亿美元，而该公司的总市值约为90亿美元。

　　由《壮志凌云:独行侠》制作人Skydance Media LLC创始人大卫·埃里森(David Ellison)领导的财团一直在试图接班。

　　它提出了一个有争议的提议，即获得红石的控股权，然后将派拉蒙与Skydance合并，后者的估值为50亿美元。

　　拥有这些股份(以及一些电影院)的红石控股公司的拟议价格约为20亿美元。这仍然比出价收购所有有表决权和无表决权的股份少得多。

　　这引发了一场史诗般的争吵。

　　其他股东对雷石东可能获得大笔现金发薪感到不满，而他们获得的合并很难产生相当的溢价。

　　有些人宁愿接受一项对所有人都有利的干净收购。竞争对手索尼集团(Sony Group Corp .)和收购公司阿波罗全球管理公司(Apollo Global Management Inc .)也有接洽，媒体大亨拜伦·艾伦(Byron Allen)也有接洽。

　　雷石东已指派董事会的一个小组委员会来权衡这一切。

　　这里的一般问题是，控股股东是否应该能够在不与其他投资者分享的情况下获得收购溢价。

　　认为这样的交易是错误的观点大致是这样的:虽然你要自担风险投资于一家由控股股东主导的公司，但对你来说，控股股东是谁非常重要。

　　如果控制器发生变化，你应该有机会以合适的价格出售。

　　派拉蒙的两个股权阶层因对不平等待遇的预期而出现分歧。此外，收购溢价可以被视为属于所有股东的资产。

　　因此，持有有表决权股票的投资者应获得与控制人相同的价格;任何无投票权的持有者都应该获得明显可比的充值，而不是完全不同的交易。

　　因此，美国以外的大多数主要市场都要求竞购者向所有股东报价，而不仅仅是一个股东。

　　大约30%的人表示，如果收购者持有的股份大到足以获得实际控制权，那么这种所谓的强制收购规则就会生效。

　　这保护了普通投资者，使他们不会成为可能追求自私自利战略的新控股股东的牺牲品。

　　同样，在私人股本领域，投资通常包括“跟随者”权利，使少数股东能够与主要股东一起退出。但在美国，没有包罗万象的法律强制要求分享收益。

　　只有少数例外。例如，一个占主导地位的股东不能合法地将股份出售给一个有可预见的滥用权力计划的“掠夺者”。

　　要证明这一点并不容易。

　　美国的观点基本上认为，控股权的出售是双方自愿签订的合同。

　　如果小股东觉得受到了冤枉，他们可以通过诉讼来保护自己。典型的理由是，董事会董事或控股投资者违反了他们的受托义务。

　　在学术界，美国的做法得到了更多支持。强制投标规则被指阻碍了无力收购整个公司的竞标者，从而阻碍了市场的有效运作。

　　这可能会阻碍控制权移交给新董事，后者可能会以40%的股份更好地管理公司。另一个批评是，强制收购规则错误地协调了收购价格。控股股东可能享有其他股东所没有的某些战略利益——这是价差的正当理由。

　　这里的障碍是，我们看不到本该发生的交易，但由于强制投标规则是一种威慑，这些交易没有发生。由于无法证明是否定的，我们不能对这件事下定论。

　　伦敦政治经济学院(London School of Economics)公司法副教授埃德蒙?舒斯特(Edmund Schuster)表示，人们的共识是，这两种策略在所有情况下都不是更好，但有充分理由表明，美国的制度总体上创造了更有效的结果。

　　他说:“这是以牺牲平等待遇为代价的，因此有人会说，这是不公平的。”

　　然而，学术界对这一规定的批评可能过于严厉。

　　舒斯特认为，强制出价有助于能够创造最大价值的竞标者赢得竞争性拍卖。

　　当然，派拉蒙是一个特殊的情况，因为有表决权和无表决权的股份比例不平衡。

　　但试着告诉它的股东，他们的痛苦是投资于一个理论上比欧洲更有效率的市场的成本。

　　这种强烈的情绪表明，投资者多么重视并购中的公平感，而不管法律允许和可预测的程度如何。

　　这一切带来了两个后果。

　　在美国以外，一些专家建议，企业应该能够选择退出强制投标制度。在派拉蒙事件之后，这样的论点应该会更难获得支持。

　　如果认为美国公司法会或应该采用其他地方的规则，那就太天真了。

　　但派拉蒙可能会影响投资者对待上市公司的方式。这种情况强化了双重股权结构应该有时间限制的观点。

　　新投资者可能还会做出更糟糕的事情，争取获得继续留在上市公司的跟风权。- - - - - -布隆伯格

　　克里斯·休斯(Chris Hughes)是彭博观点专栏作家。这里表达的观点是作者自己的。

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